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华泰李超:央行提高政策利率的可能性明显提高

2017-12-11 07:42:17 来源:汇通票据网 我要评论 0条

   12月5日在中国国际金融学会年会上,央行研究所所长孙国峰再次提出央行的货币政策应当抑制银行的冒险行为,特别是不能给予市场长期处于低位的预期,防止市场通过过度的冒险行为倒逼中央银行将利率长期处于低位。并强调货币政策的国际协调,新兴市场经济体应当启动货币政策正常化的进程。我们认为,综合判断金融稳定和国际收支平衡仍是央行货币政策主要目标,央行处于跟随提高政策利率的重要窗口期。我们认为,政策利率调整是量调整的后验性指标,不是货币政策收紧的前瞻性指标,如果市场没有较大反映的情况下,央行提高政策利率的可能性明显提高。

  央行未一次性续作当月到期MLF,央行后续操作或存在变数

  12月MLF到期量共计3750亿元,6日、16日分别到期1880亿元和1870亿元。12月6日,央行公开市场操作MLF投放1880亿元,仅对冲当日MLF到期量。我们认为,央行有可能是为自己预留了跟随加息操作的时机,也就是在美联储宣布加息之后大概率一并提高未来MLF利率和逆回购的利率。我们认为,央行是否跟随加息不仅需要关注美联储是否加息,更重要的是需要关注美联储对于2018年加息次数的预期引导。

  债券观点:利率倒U型右拐点未至,维持债券四季度审慎观点

  目前,我们依然维持利率倒U型走势的判断,我们认为右侧拐点未至,债券仍处于慢牛前夜。利率右侧拐点的窗口期可能在2018 年的一季度和二季度,但需要根据以下四大信号综合判断利率倒U 型的右侧拐点:1)经济基本面回落 2)央行采取定向降准 3)抵押补充贷款PSL放量4)银监会2017 年年中工作座谈会提及的相关监管政策的落地。

  银监会监管政策落地逐步推进

  12月6日,银监会就商业银行流动性风险管理办法征求意见,办法新引入净稳定资金比例、优质流动性资产充足率及流动性匹配率三个量化指标,进一步完善流动性风险监测体系,细化了流动性风险管理相关要求。修订后的《流动性办法》于2018年3月1日起生效。银监会正在逐步推进监管政策落地,但是我们认为能够完成银监会半年工作会上计划的年内落地18项监管政策概率已经非常低。

  商品房日销面积持续下行,机会仍需等待

  本周30大中城市商品房日均销售面积环比上升3.48%,其中,一线城市周环比下降11.41%,二线城市周环比上涨13.01%,三线城市周环比继续下降5.26%。我们判断,限购限贷限售的三限政策,以及严查消费信贷流入房地产领域的政策,已经让本轮地产周期走向了下行阶段。我们认为,居民杠杆率增速也会随之下降,资金流入房地产领域受阻,同比角度量价齐跌的状况仍在延续。我们认为,由于目前多数城市房地产市场交易存在较多限制,因此目前房地产配置流动性较差,需要关注政策的进一步发展。

  实体经济观察:农产品价格上行,期货价格走势分化

  本周菜篮子指数、农产品价格指数环比分别上涨1.26%和1.08%。6大发电集团日均耗煤环比上涨2.13%,高炉开工率环比下降1.1个百分点;中国出口集装箱运价指数下跌1.25%,BDI指数上升3.26%。商品现货方面,原油价格下跌2.95%,铁矿石价格上涨1.4%,水泥价格上涨5.11%。期货价格方面,铜价环比下跌3.02%,铝价下降2.57%,焦炭、焦煤和螺纹钢价格分别下跌7.47%、10.63%和3.17%,动力煤价格上涨1.65%。

  风险提示:美联储货币政策外溢性增强,我国央行存在跟随加息概率

  一、单周高频数据跟踪

  二、单周市场扫描及宏观视角

  央行近期存在提高政策利率可能

  第一财经报道,央行研究所所长孙国峰12月5日在中国国际金融学会年会上发表了《从新货币政策框架的视角看防范金融风险》主旨演讲,提出新的货币政策框架正在形成,货币政策目标应该考虑金融周期,央行既需要影响短期利率也需要影响长期利率,用宏观审慎政策来控制杠杆还不够,需要与货币政策协作,货币政策应该具有保持金融稳定的公信力,中央银行的货币政策应该抑制商业银行的冒险行为,特别是不能给予市场长期处于低位的预期,防止市场通过过度的冒险行为倒逼中央银行将利率长期处于低位,美联储此次缩表意在提高长期利率,新兴经济体也应该启动货币政策正常化机制。

  我们认为,孙国峰所长的观点表达了其对于金融周期和金融稳定的关注,以及包括我国在内的新兴经济体应对美联储缩表并提高长期利率应该采取跟随政策,综合判断金融稳定和国际收支平衡仍是央行货币政策的主要目标。我们认为,12月美联储议息会进行加息的概率较高,央行新的货币政策框架使得央行跟随美联储提高政策利率的概率在提高,央行处于是否跟随提高政策利率的重要窗口期。我们认为,政策利率调整是量调整的后验性指标,不是货币政策收紧的前瞻性指标,央行表述如果市场没有较大反映的情况下,央行提高政策利率的可能性明显提高。如果市场反映剧烈,债券市场在金融去杠杆政策面利空未出尽大背景下出现恐慌,则可能不选择跟随加息,通过提高汇率灵活度和资本流动宏观审慎管理的方式化解美联储加息对国内的压力。

  央行未一次性续作当月到期MLF,央行后续操作或存在变数

  12月MLF到期量共计3750亿元,6日、16日分别到期1880亿元和1870亿元。12月6日,央行公开市场操作MLF投放1880亿元,仅对冲当日MLF到期量。我们认为,央行有可能是为自己预留了跟随加息操作的时机,也就是在美联储宣布加息之后大概率一并提高未来MLF利率和逆回购的利率。我们认为,央行是否跟随美联储加息不仅需要考虑美联储是否加息,更重要的是需要关注美联储对于2018年加息次数的预期引导。

  债券观点:利率倒U型右拐点未至,维持债券四季度审慎观点

  目前,我们依然维持利率倒U型走势的判断,我们认为右侧拐点未至,债券仍处于慢牛前夜。利率右侧拐点的窗口期可能在2018年的一季度和二季度,但需要根据以下四大信号综合判断利率倒U 型的右侧拐点:1)经济基本面回落 2)央行采取定向降准3)抵押补充贷款PSL 放量4)银监会2017 年年中工作座谈会提及的相关监管政策的落地。我们认为,如果利率右侧拐点的窗口期四大信号之间存在矛盾,利率拐点就可能会推迟。明年如果伴随着利率倒U型来到右侧下行拐点,进入利率下行、经济类滞胀阶段,债券会成为最优资产。

  银监会发布商业银行流动性风险管理办法征求意见稿

  12月6日,银监会就商业银行流动性风险管理办法(修订意见稿)征求意见,办法新引入净稳定资金比例、优质流动性资产充足率及流动性匹配率三个量化指标,进一步完善流动性风险监测体系,细化了流动性风险管理相关要求。修订后的《流动性办法》于2018年3月1日起生效。继规范资管业务的《指导意见》出台,监管部门相关细则的制定工作仍在陆续推进过程中,我们认为其中与金融市场密切相关的其他几项如涉及到商业银行表外业务、委托贷款管理、交叉金融产品及理财业务的相关监管政策出台时点预计在年底到明年一季度,市场对监管强化的忧虑依然存在,金融去杠杆仍未结束。

  现行的《流动性办法(试行)》只包括流动性比例和流动性覆盖率两项指标,主要适用于资产规模在2000亿元及以上的商业银行,对资产规模小于2000亿元的中小银行缺乏有效监管。修订的流动性风险管理办法弥补了这一监管短板,新增优质流动性资产充足率指标适用于资产规模在2000亿元以下的商业银行。新增的净稳定资金比例风险敏感度较高,采用与原流动性覆盖率相同的适用范围;新增的流动性匹配率适用于全部的商业银行。根据wind统计数据显示,截至今年三季度末,资产规模未达2000亿元的上市商业银行有5家,同时未上市的城商行和农商行规模也大多小于2000亿元,因此新办法对银行同业业务的监管力度明显加强,目的在于引导商业银行优化自身资产负债结构,降低期限错配风险。此外,修订的办法对新增的优质流动性资产充足率和流动性匹配率设置了较长的过渡期,达标期限分别为2018年底与2019年底,避免短期对不达标银行造成较大影响。

  实体经济观察:

  上中游:6大发电集团日均耗煤量上涨,期货方面价格走势分化

  6大发电集团日均耗煤环比上涨2.13%,高炉开工率环比下降1.1个百分点;中国出口集装箱运价指数下跌1.25%,BDI指数上升3.26%。商品现货方面,原油价格下跌2.95%,铁矿石价格上涨1.4%,水泥价格上涨5.11%。期货价格方面,铜价环比下跌3.02%,铝价下降2.57%,焦炭、焦煤和螺纹钢价格分别下跌7.47%、10.63%和3.17%,动力煤价格上涨1.65%。

  主要工业品价格11月基本均实现环比正增长,环保限产仍然是影响四季度工业生产价格的重要变量之一,我们预计冬季采暖季限产政策对供给的压制下,近期价格仍可保持稳健。PPI至年底环比增速有望仍为正值,但同比增速将缓慢回落。

  下游:

  商品房日销面积持续下行,投资机会仍需等待

  本周30大中城市商品房日均销售面积环比上升3.48%,其中,一线城市周环比下降11.41%,二线城市周环比上涨13.01%,三线城市周环比继续下降5.26%。我们判断,限购限贷限售的三限政策,以及严查消费信贷流入房地产领域的政策,已经让本轮地产周期走向了下行阶段。居民杠杆率增速也会随之下降,资金流入房地产领域受阻,同比角度量价齐跌的状况仍在延续。今年下半年以来,三四线去库存节奏也较上半年放缓。房地产领域大的投资机会,仍要等待政策的边际变化。

  我们认为,因城施策是本轮房地产调控的主要思路,对一线和热点二线城市房地产进行冷却降温是主要调控方向,这其中就包含了对居民需求端按揭贷款的抑制。对这类城市的投资短期收益不明显,但长期因为这类城市所具有的就业、教育等公共资源,房产具有较高的价值,现在的价格是稳中趋缓,但长期投资风险较小。对于三四线城市,有些库存去化情况较好的城市存在短期投资机会,例如,棚户区货币化改造推进力度较大的三四线城市具有较大投资机会。但三四线房地产从中长期来看,存在一定的风险。

  农产品价格环比上行

  本周菜篮子指数、农产品价格指数环比分别上涨1.26%和1.08%,猪肉价格环比上行2.43%。我们认为,近期猪肉价格上涨的原因主要是伴随着天气的转冷,猪肉消费进入旺季,白条猪价格先于毛猪价格反弹,但是从同比角度目前仍低于2016年价格。我们认为,当前猪肉价格走势仍是季节性的反弹,猪周期向上的拐点仍未到来。

 

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